持续几年的全球AI算力竞赛正步入关键转折期。高盛集团7月中旬发布的策略报告警示，超大规模云厂商的AI资本支出扩张已逼近自身融资能力上限，“算力扩张时代”正逐步走向终结，整个科技板块的估值定价体系即将迎来重构。

高盛分析师在研报中指出，当前AI市场情绪如“一根被过度拉伸的橡皮筋”，市场对负面信号的持续漠视终将触发临界点。数据显示，亚马逊、微软、Alphabet、Meta四大科技巨头2026年合计AI资本支出预计达到7250亿至7700亿美元，较2025年增长超77％，这一规模已几乎等同于四家企业全年运营现金流总和。

为支撑巨额算力投入，头部云厂商已从自有现金流驱动模式，转向大规模依赖债务融资。数据显示，2025年全球数据中心相关债券发行额达到1820亿美元，较前一年实现翻倍增长。高盛分析师直言，“对错失机遇的恐惧已成为比股东回报更强的激励因素”，这种以竞争焦虑为驱动力的扩张模式，长期可持续性存疑。

这一风险预警也得到了国际清算银行（BIS）的佐证。在6月末发布的年度经济报告中，BIS将AI投资热潮的可持续性列为威胁全球经济的四大压力点之一，指出本轮AI基建扩张的规模与速度，与历史上的互联网泡沫高度相似——均由真实技术突破引发，却吸引了远超商业回报承载能力的资本涌入。

BIS进一步警示，AI领域“循环融资”结构正在累积隐性风险：芯片厂商与云厂商交叉持股、绑定长期采购合同，将股权、债务与供应链协议交织成复杂网络，一旦投资回报不及预期，资本融资可能骤然收缩，将资本扩张的繁荣逆转为旷日持久的投资萧条，并通过金融链条引发连锁冲击。

伴随着扩张见顶预期持续升温，此前市场遵循“谁烧钱多、谁扩产猛”的定价逻辑，上游硬件环节享受“量价齐升”的高增长估值，而全新的估值体系正转向“谁能高效变现算力价值”，资本开支效率、资产利用率、应用落地速度将成为定价因子。

值得注意的是，机构并非全盘看空AI产业长期价值，而是提示市场需要从“建设思维”转向“运营思维”。高盛报告指出，下一阶段的行业赢家未必是基建规模最大的企业，而是那些拥有稳定电力保障、算力利用率高、商业化路径清晰的算力运营服务商。随着行业从“算力建设上半场”步入“应用落地下半场”，科技股估值将从“硬件产能规模”向“商业化落地收入”切换。

（来源：国际商报 作者：张博）